而若投资方仅享有保护性权利，则不拥有对被投资方的权力。保护性权利，是指仅为了保护权利持有人利益却没有赋予持有人对相关活动决策权的一项权利。保护性权利通常只能在被投资方发生根本性改变或某些例外情况发生时才能够行使，它既没有赋予其持有人对被投资方拥有权力，也不能阻止其他方对被投资方拥有权力。一般来讲，保护性条款是指出于保护全部或部分投资者(尤其是小股东)利益的目的，对于与公司正常经营活动无关，或者因为其金额非常重大、性质非常特殊等原因，会严重影响到公司正常业务的决策，适用更为谨慎的决策程序(例如，需全体股东表决通过等)。下面这些决议内容很可能属于保护性权利：对公司增加或者减少注册资本作出决议;对发行公司债券作出决议;对公司合并、分立、变更公司形式、解散和清算等事项作出决议;修改公司章程等等。
(二)可变回报
33号准则第十七条规定：投资方自被投资方取得的回报可能会随着被投资方业绩而变动的，视为享有可变回报。
在有限合伙制基金中，普通合伙人的收益来源主要有两个：管理费和业绩分成。尤其是业绩分成，与被投资方的经营状况是紧密关联的。有限合伙人的收益分配方式主要有以下几种：(1)固定收益，即名股实债;(2)可变收益;(3)固定收益+可变收益。因此，需要根据具体情况进行具体分析。在二者都享有可变收益时，可变收益占其总收益的比重将是一个重要的参考因素。尽管对于超额收益，GP只取得小部分超额收益，如20%~30%，但是，由于其对有限合伙制基金仅象征性出资(1%，甚至更低)，因此，普通合伙人的可变收益往往占其总收益的比例较有限合伙人要高很多。
另一方面，对有限合伙人享有的固定收益，也要持辩证态度。如果约定收取固定收益，但是与被投资方的经营状况和支付能力有较大影响，则实质上也是一种可变回报。相反，如果通过一系列增信措施，如第三方提供收益补足或由第三方直接支付收益等，使得有限合伙人实际上能够取得不受基金经营业绩影响的固定收益，则该收益将不视为可变回报。
同时，可变回报的认定与基金的类型也有一定的关系。在偏债型基金中，由于基金开展的是偏债型的投资，因此其收益一般也较为固定，从而导致GP和LP的收益通常也是比较固定的。
(三)运用主导被投资方的能力而影响回报
“运用对被投资方的权力影响投资方回报的能力”这一标准与前述“主导被投资方的权力”标准密切相关。主导被投资方的权力越大、越深、越广，影响合被投资方回报的能力也就越大。
33号准则规定，两个或两个以上投资方分别享有能够单方面主导被投资方不同相关活动的现时权利的，能够主导对被投资方回报产生最重大影响的活动的一方拥有对被投资方的权力。
由于合伙企业业务单一，项目投资是合伙企业唯一回报来源，因此，对被投资方回报产生最重大影响的活动主要是与项目投资有关的，即在投资决策委员会决定的事宜，从该规定可以看出，基于合伙企业的特殊属性，投资决策委员会将会被赋予更大权重。
(四)投资方与其他方的关系
33号准则引入了“实质代理人”概念，要求区分决策者是否实质上是其他方的代理人。投资方在判断是否控制被投资方时，应当确定其自身是以主要责任人还是代理人的身份行使决策权，在其他方拥有决策权的情况下，还需要确定其他方是否以其代理人的身份代为行使决策权。代理人作为代表其他方行使权力的第三方，并不控制被投资方。
在确定决策者是否为代理人时，应当综合考虑该决策者与被投资方以及其他投资方之间的关系：(一)存在单独一方拥有实质性权利可以无条件罢免决策者的，该决策者为代理人。(二)除(一)以外的情况下，应当综合考虑决策者对被投资方的决策权范围、其他方享有的实质性权利、决策者的薪酬水平、决策者因持有被投资方中的其他权益所承担可变回报的风险等相关因素进行判断。
对于有限合伙制基金来说，通常由普通合伙人执行合伙事务，因此，通常仅涉及判断普通合伙人是否为有限合伙人的代理人的问题。对于执行事务合伙人的更换，一般来说，通常在合伙协议中约定，在执行事务合伙人因故意、过失(或重大过失)或违反合伙协议约定致使合伙企业受到重大损害时，经全体有限合伙人一致同意(或持有有限合伙人权益75%的合伙人，视有限合伙人人数多少而有所区别)，可更换执行事务合伙人。意即，有限合伙人作为一个利益体可单方面决定普通合伙人的除名和更换。
在有的有限合伙制基金中，合伙协议及合伙人达成的协议中有约定表明，当某个有限合伙人单独持有实质性罢免GP的权利时，则可认定该GP只是其代理人。不过，从实践操作来看，基本很少存在由一家有限合伙人可单独决定执行事务合伙人的解聘事宜。行使该罢免权所需要的共同行动方数量越多，GP的其他经济利益(即报酬和其他利益)的数量和变动程度越大，则该因素的权重应当越低。
四、案例分析
案例一：传统意义上的基金
A公司作为普通合伙人，B公司作为优先级有限合伙人，C公司作为劣后级有限合伙人，共同发起设立D基金。A公司负责执行基金事务。A公司每年按照有限合伙基金实缴出资规模的1%收取固定管理费，对于有限合伙基金超过预期收益的超额部分，公司A获得该超额收益5%的超额分成。
在该案例中，公司A虽然是执行事务合伙人，也拥有可变回报，并在一定程度上具备运用对基金的权力影响投资方回报的能力。但是公司A所拥有的可变回报相对于基金的规模较小;同时结合违约概率，测算发生违约情况时公司A的风险敞口，也可以推算出公司A承担可变回报的风险较小，这是因为偏融资型基金自身暴露的风险敞口较小。因此，从实质判断角度看，公司A将有限合伙基金和目标公司纳入其合并报表范围缺乏合理性。
案例二：强势的GP
A公司作为普通合伙人与其他有限合伙人共同发起设立一家有限合伙制基金B，其中，A出资0.1亿元，占基金2%的份额。B基金的合伙协议规定，A公司作为执行事务合伙人，拥有对B基金所有投资、资产处置、分配及其他相关事务完全、独占及排他的管理决策权力。A公司的决策应以所有合伙人的利益最大化为原则，但是无论A公司作出何种决策，有限合伙人均无权撤销A公司的管理决策权。B基金存续期为3年，期满后所有合伙人分别按照原始出资额收回出资。对投资项目取得的全部投资收益，扣除管理费、托管费、交易费用、组织费用、运营费用及其他运营成本后进行分配。分配办法为：平均年收益率在12%以内的部分，所有合伙人按实际出资权益比例分配收益;年平均收益率超过12%的部分，60%由普通合伙人享有，40%由有限合伙人按实际出资比例分配。若发生亏损，有限合伙人按其出资比例分担;超出基金总认缴出资额的亏损由普通合伙人承担。
在该案例中，A公司在B基金中的实际出资比例虽然仅为2%，但A公司拥有对B基金完全、独占及排他的管理决策权力，且其他投资方也无权撤销此管理决策权，A公司完全掌控了B基金的经营和财务政策。此外，B基金的年平均收益率超过12%的部分，A公司可以独享其中的60%，若发生亏损，A公司也需要独自承担超出基金总认缴额的部分，由此可见，A公司承担的风险和享有的利益也因B基金最终实际经营成果的波动而发生较大的变化，且很大程度上承担和享有B基金大部分的风险和报酬，并不仅限于按2%的出资比例份额。因此，A公司应该将B基金纳入合并范围。
案例三：弱势的GP
A公司持有B公司60%的股权，B公司负责C基金的募集与管理，A公司并作为LP持有C基金10%的财产份额。根据C基金合伙协议规定：“本有限合伙制基金设投资决策委员会，共由五名委员组成，均由普通合伙人委派”。补充合伙协议规定：“全体合伙人一致确认，有限合伙企业设投资决策委员会，作为有限合伙企业的最高投资决策机构。本协议规定的有限合伙企业及被投资公司相关事项需投资决策委员会做出批准的决议方可实施”，“投资决策委员会共设五名委员，各有限合伙人均有权各提名一名人选，普通合伙人委派各方提名的人选为投资决策委员会委员”。C基金托管协议规定：“管理人B公司向托管人发出投资划款指令之前，应向托管人提供与该项投资决策有关的各项法律文件和资料：包括C基金投资决策机构同意对外投资该项目的书面决定文件……”。