至此，表面看，PAG对好孩子的收购还只是一般意义上的股权收购，收购模式也不过是我们前文提到的“股权受让”这一基本的投资模式。然而，继续分析PAG收购资金的构成，就会发现此次收购的最精彩之处：收购所支付1.225亿美元现金中，PAG只支付了大约1200万美元自有资金，其余的均以负债的方式筹集，而且所筹集的资金是以好孩子的资产为抵押的。
具体来说，PAG 向G-Baby投入大约10%的自有资金;然后G-Baby以好孩子的资产为抵押，向台湾富邦银行申请了并购金额大约50%的银行贷款，共计5500万美元;之后G-Baby再以好孩子的资产为担保，向PAG的股东发行了一笔约为并购金额40%的债券。在这个交易结构中，PAG公司以1200万美元自有资金投资，获得好孩子公司约1.2亿美元的股东权益;银行获得贷款利息收入;夹层债券投资人获得高于银行贷款利率的利息收入。
PAG以1200万美元的自有资金，撬动1.225亿美元的并购交易，相当于10倍杠杆。从自有资金回报率来看，按照收购时的市盈率计算，好孩子的市场价值在20亿元人民币以上，折算成PAG68%的持股比例，该部分股权的市场价值不低于1.7亿美元。PAG支付的1.225亿美元收购款中，自有资金为1200万美元左右，博取的静态利润为(17000-12250)，约4750万美元，静态投资回报率约400%;虽然期间有银行贷款的利息费用，但如果企业经营不出问题，上市将使公司获得更高的市盈率，投资者将获得更高的投资回报倍数。
3、杠杆收购(管理层收购)的投资模式与要素分析
从以上对KKR及好孩子杠杆收购案例的分析，可以看出，杠杆收购在PE基本投资模式的基础上，有效利用了金融杠杆，放大了自有资金投资收益率。以管理层收购为例，该类投资模式可简单抽象为：
1)、收购方(基金)自有资金占总收购资金的10%——20%，以股权投资方式设立平台公司;未来平台公司获得目标公司股权，并基于股东权益实现获利。
2)、银行资金占总收购资金的40%——50%，通常以银行贷款方式提供给平台公司;目标公司资产作为银行资金的抵押，目标公司的经营利润作为偿还贷款利息的保障;银行贷款的本金，通常用退出时转让目标公司股权(股票)获得收入偿还。
3)、夹层资金占总收购资金的30%——40%，以发行债券方式提供给平台公司使用;目标公司抵押权益之外的资产或权益提供担保，目标公司的经营利润作为支付债券利息的保障;债券的本金，通常用退出时转让目标公司股权(股票)获得收入偿还。
4)、为提高重组、整合的成功率，一般会要求管理层对目标公司持股，优化股权结构。
根据以上分析，笔者认为，一项成功的杠杆收购，至少应包含以下要素：
1)、此项收购应该是控股式收购，获得目标企业的控股权，只有这样才有可能以目标企业资产等权益向银行资金提供抵押、向夹层资金提供权益担保。
2)、并购方(基金)应具有相当卓越的判断力和整合管理能力，只有这样才能发现有价值的目标企业，才能成功的完整整合与后续管理;同时，并购方应有坚定的信念和耐心，此类并购通常是长期的价值投资，而非短期套利投资。
3)、金融市场中，有适合杠杆收购的成熟的银行资金可供提供，只有这样才能以相对低的成本解决收购所需的大部分资金。
4)、金融市场足够成熟，有足够多的理性投资者能够承受夹层资金的投资风险，并愿意提供夹层资金，只有这样才能以相对略高的成本解决收购所需的约30%——40%的资金。
5)、目标企业应当是具备并购价值和整合可能的有价值企业，根据KKR的判断标准，此类企业应当：a、具有比较强且稳定的现金流产生能力;b、目标企业管理层具有丰富的管理经验;c、具有较大的成本下降、提高经营利润的潜力空间和能力;d、企业债务比例低。
6)、管理层足够优秀，且愿意与收购方继续合作;收购方一般会要求管理层持股，以股权激励方式，将目标企业利益与管理层利益捆绑，大大降低目标企业的整合风险、管理运营风险。
4、中国杠杆收购的金融环境
2008年12月6日，银监会下发《商业银行并购贷款风险管理指引》(银监发〔2008〕84号)，同意符合条件的商业银行开展并购贷款业务。该指引第十八条规定：“并购的资金来源中并购贷款所占比例不应高于50%。”第十九条规定：“并购贷款期限一般不超过5年。”，确立了不超过50%与5年的并购贷款基本要求。伴随着该指引的发布与实施，在我国，杠杆收购中银行资金的提供渠道已经不存在法律与监管障碍。
《商业银行并购贷款风险管理指引》对并购贷款的基本条件提出了要求，该指引第二十二条规定：“商业银行受理的并购贷款申请应符合以下基本条件：
(一)并购方依法合规经营，信用状况良好，没有信贷违约、逃废银行债务等不良记录;
(二)并购交易合法合规，涉及国家产业政策、行业准入、反垄断、国有资产转让等事项的，应按适用法律法规和政策要求，取得有关方面的批准和履行相关手续;
(三)并购方与目标企业之间具有较高的产业相关度或战略相关性，并购方通过并购能够获得目标企业的研发能力、关键技术与工艺、商标、特许权、供应或分销网络等战略性资源以提高其核心竞争能力。”
依据上述规定第三款，并购方应与目标企业之间具有较高的产业相关度或战略相关性，并购方通过并购能够获得目标企业的研发能力、关键技术与工艺、商标、特许权、供应或分销网络等战略性资源以提高其核心竞争能力。按此规定，当基金不具有产业背景时，申请并购贷款，可能因不符合上述规定而无法获得审批。
无论怎样，并购贷款的窗口已经打开，杠杆并购中银行资金的要素已经基本具备。
对于夹层资金，我国金融市场、金融规则尚不足够成熟，金融产品尚不足够丰富，能够理性的接受夹层资金风险的资金提供者群体尚未形成。因此，中国并购的杠杆实际上还是主要体现在并购贷款的利用上。
杠杆收购在国内曾有些变相的运用，例如在收购某个企业时，收购方先支付部分收购款，然后办理产权交割手续，产权交割之后收购方立刻将资产抵押贷款，然后将贷款用于支付收购余款。(欲了解更多信息，请关注公众微信号：广深港法律智库)此种变相方式与杠杆收购有明显的区别，杠杆收购是“一手交钱一手交货”，变相模式是“先交货后付款”，对于出售方来说，存在一定的风险。
5、对PE投资杠杆的启示
典型的杠杆收购或管理层收购，给PE的投资杠杆与结构化设计提供了成熟的模式与思路借鉴。中国PE发展至今，已有十余个年头，已经有一批优秀的PE机构崭露头角。部分PE机构已经开始尝试从非控股的财务性股权投资向控股型的并购式投资转变;也有一些地方政府主导设立的产业基金，依托政府或国资系统内的产业资源，开展控股型并购投资业务。
对于从事控股型并购投资业务的PE来说，可以结合我国的金融市场环境与规则，充分借鉴杠杆收购的投资模式，积极创新，放大投资收益率。
对于从事非控股型财务投资的PE来说，也可以借鉴杠杆收购的模式和理念，在投资中加入适当杠杆与结构化设计，为出资人创造更高投资回报。